“Il quadro combinato della disoccupazione e dell’inflazione negli Stati Uniti suggerisce che la Fed affronterà l’allentamento della politica monetaria con calma. Quest’anno prevediamo che la Fed effettuerà altri due tagli, per cui il tasso sui Fed Fund si attesterà al 4,5%. Ed è probabile che per progredire verso una posizione neutrale sia necessario che l’inflazione si riduca ancora un po’, e che il mercato del lavoro si allenti ulteriormente, ma le cose sembrano essere abbastanza in linea con la tabella di marcia”. Ad affermarlo è Chris Iggo, Chief Investment Officer di AXA IM Core, che di seguito illustra la propria view sulle sulle prospettive per i mercati azionari e obbligazionari.
Valutazioni ricche nei mercati obbligazionari
Il contesto macro è favorevole al fixed income, anche se ci sono rischi legati alle politiche reflazionistiche in caso di vittoria di Donald Trump alle elezioni presidenziali statunitensi. Sul fronte del credito, gli spread sono ridotti in tutti i segmenti di rating e nelle valute. Il credito è vicino all’estremità costosa della sua valutazione relativa rispetto a un benchmark swap, in modo più pronunciato negli Stati Uniti rispetto all’Europa: ciò implica che il rendimento in eccesso del credito sia in qualche modo limitato (il carry), mentre permane un rischio asimmetrico in termini di potenziali movimenti degli spread (cioè c’è più spazio per un allargamento degli spread che per una loro riduzione).
Tuttavia, da una prospettiva di rendimento “all-in”, il credito rimane interessante, dato che i rendimenti sono ancora ben al di sopra dei livelli precedenti all’inasprimento; i tassi di interesse stanno calando, quindi il valore relativo del credito rispetto alla liquidità sta migliorando; inoltre, per il credito i fondamentali sono solidi, la domanda è robusta e, a dispetto dell’aumento delle emissioni nel corso del 2024, anche le tendenze tecniche del mercato sono positive.
Preoccupazioni fiscali
In base alla metrica del confronto tra i rendimenti prevalenti e la curva swap (la differenza tra i tassi swap a diverse scadenze), i titoli di Stato sono convenienti. Questo è particolarmente vero per la parte lunga delle scadenze. Nel mercato dei Gilt del Regno Unito, per i Gilt con scadenza superiore a 15 anni, il divario medio tra il rendimento obbligazionario e i tassi swap è di circa 60 punti base. I titoli di Stato tedeschi, francesi e statunitensi sono altrettanto economici, con lo spread francese al livello più alto di questo periodo. A mio avviso, questo riflette le preoccupazioni sull’indebitamento pubblico e sulla sostenibilità delle attuali posizioni fiscali. In relazione all’andamento storico, il rischio delle obbligazioni societarie è visto come inferiore rispetto al rischio dei titoli di Stato! Naturalmente, in un contesto di riduzione del rischio, tutto questo potrebbe cambiare. L’acquisto di credit default swap e un’opzione di allungamento della duration sarebbero le operazioni risk-off nel fixed income.
Un atterraggio morbido favorisce le azioni
L’attuale contesto è inoltre favorevole per le azioni, che possono potenzialmente offrire una crescita del capitale nel 2025. I tassi più bassi dovrebbero sostenere i trend più forti della spesa dei consumatori e delle imprese, mentre i temi strutturali dell’intelligenza artificiale e della transizione net zero sosterranno la spesa delle imprese. Secondo il consensus Trump sarebbe positivo per il settore azionario negli Stati Uniti, ma Kamala Harris avrebbe un impatto solo lievemente negativo, dato che le sue ambizioni di aumentare le tasse sulle imprese verrebbero ostacolate dal Congresso.
Le attuali previsioni di ritorno per le azioni sono positive (14% per l’S&P 500 e 25% per il Nasdaq Composite). C’è ottimismo anche sulle prospettive delle Small Cap, con una previsione di crescita del 73% per il Russell 2000. I tassi d’interesse più bassi sono favorevoli alle aziende più piccole, che dipendono maggiormente dai finanziamenti bancari e da un aumento della spesa nell’economia generale.
Utili e politica sono la chiave per la continuazione del mercato rialzista
I ritorni azionari dovrebbero superare quelli obbligazionari in futuro, nell’ipotesi che l’atterraggio morbido non diventi invece più duro. Se le misure di stimolo della Cina si riveleranno reali ed efficaci, le prospettive di crescita globale miglioreranno.
La wild card positiva nell’outlook globale, sarebbe la fine delle ostilità in Ucraina e in Medio Oriente: la pace in entrambe le regioni e le opportunità di ricostruzione andrebbero a beneficio di entrambe le aree geografiche. Affinché ciò diventi realtà, devono accadere molte cose – ad esempio, capire quale l’approccio di chiunque sarà il prossimo Presidente degli Stati Uniti e l’evoluzione della situazione politica in Iran. Ma invece di pensare sempre agli aspetti negativi, potremmo fare un esercizio di pensiero sui potenziali aspetti positivi, per quanto improbabili possano sembrare ora.
Uno scenario post-conflitto in Israele, con cambiamenti nelle strutture politiche della regione, potrebbe finalmente inaugurare un periodo di prosperità per società che sono state rovinate da decenni di conflitti. Il potenziale di generazione di energia rinnovabile, l’agricoltura smart, il turismo, l’utilizzo dell’esperienza tecnologica israeliana e i finanziamenti degli Stati del Golfo potrebbero essere tutti elementi di una rinascita economica. Il prezzo delle obbligazioni internazionali del Libano è salito bruscamente questa settimana; il mercato azionario di Tel Aviv è a un livello record e il mercato azionario di Beirut è vicino al livello più alto dal 2007. Queste osservazioni non si conciliano con le notizie quotidiane provenienti dalla regione, ma i mercati hanno sangue freddo e guardano al futuro. La pace e la ripresa in Medio Oriente sarebbero di gran lunga la migliore storia che potrebbe emergere nel corso del 2025.
