Obbligazioni high yield, rendimenti trainati da cedole e carry

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di Finanza Operativa 14 Febbraio 2017 | 16:30

Di Craig Ellinger, Global Head of High Yield, Ubs AM

Con una drastica inversione di marcia rispetto all’anno precedente, il 2016 si è chiuso su una nota positiva: l’High Yield ha infatti registrato rendimenti totali per l’anno particolarmente soddisfacenti e l’High Yield USA ha sovraperformato il segmento azionario. Nel complesso il 2016 è stato un anno in cui ha dominato il “risk on” e hanno sovraperformato i settori con rating più basso e le industrie con beta più alto. Il mercato ha assistito a un elevato livello di volatilità fino a metà febbraio, cui ha fatto poi seguito un rally generale. Agli inizi del 2016, i timori riguardanti la crescita in Cina, il crollo del prezzo del greggio e la salute di alcune banche europee hanno comportato una volatilità estrema sul mercato dell’high yield. I settori energia e bancario hanno dominato rispettivamente sui mercati dell’high yield statunitense ed europeo. Di conseguenza, la volatilità ha raggiunto livelli che non si osservavano dalla crisi del debito sovrano del 2011 in Grecia.

Cosa ci attende nel 2017? La maggior parte delle previsioni economiche a livello mondiale in questo inizio d’anno e le previsioni di default ancora nettamente inferiori alla media di lungo periodo ci inducono a ritenere che il segmento high yield sia valutato correttamente. Ci aspettiamo che i rendimenti per il 2017 siano trainati soprattutto da cedole e carry, anziché dall’apprezzamento dei capitali, considerando gli spread attualmente bassi.

Anche se il 2016 è stato dominato da una forte domanda per l’high yield pensiamo che invece il 2017 sarà un anno in cui i fondamentali del credito diventeranno un driver più importante sui mercati. In Europa riteniamo che nuovi investitori entreranno sul mercato e ciò, in concomitanza a emissioni di titoli relativamente contenute, può rappresentare un fattore di supporto. Ci aspettiamo una maggiore divergenza in termini di politica monetaria e di cicli economici. Il tema dei tassi “più bassi più a lungo” è stato scalzato dalla divergenza delle politiche monetarie adottate dalle banche centrali, aspetto che riflette la desincronizzazione della crescita mondiale.

Negli USA, dopo le elezioni, la Fed si appresta a intraprendere un rialzo forse più rapido dei tassi d’interesse. Come già ampiamente pronosticato, la Fed ha annunciato un aumento dei tassi per 25bp in occasione dell’incontro di dicembre e ha anche rivisto al rialzo il suo grafico a punti che ora prevede tre rialzi dei tassi durante il 2017. Anche l’obiettivo di lungo periodo per i Fed fund è leggermente salito al 3 per cento.
Nonostante l’outlook preveda un processo più rapido di rialzo dei tassi d’interesse negli Stati Uniti, riteniamo che il segmento dell’High Yield statunitense possa ancora generare rendimenti ragionevoli grazie al “cuscino” rappresentato dagli spread. Per i clienti interessati dal rischio da tassi d’interesse, l’high yield con duration breve offre un’esposizione al mercato dell’alto rendimento con una duration inferiore degli spread e dei tassi, fornendo un’ulteriore protezione in un contesto di rialzo dei tassi. La strategia high yield short duration è inoltre caratterizzata da un’allocazione più conservativa sul credito.

In Europa, nonostante la BCE abbia di recente ridimensionato il volume degli acquisti di bond societari, il programma è stato prolungato di 9 mesi, fino al dicembre 2017, e potrebbe essere ulteriormente esteso nel caso in cui la crescita continuasse a deludere. Il rischio di evento politico in Europa probabilmente resterà elevato durante l’anno, a causa del clima d’incertezza dovuto alle prossime elezioni nei Paesi Bassi, in Francia e in Germania, poiché non è possibile prevedere in che misura i risultati saranno favorevoli alle forze populiste. Riteniamo tuttavia che tali eventi, se anche provocheranno temporanei sprazzi di volatilità, non cambieranno la direzione dei mercati nel lungo periodo.

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