A cura di Daniele Bernardi, Ad Diaman Scf
Se è vero che il rendimento è proporzionale al rischio, nel caso di acquisto di un titolo obbligazionario il rendimento dovrebbe esprimere il rischio che ci stiamo assumendo.
E’ così? credo proprio di no.
Lasciando perdere la distorsione del Bund tedesco di cui magari parlerò in altra occasione, sto parlando dei Corporate Bond Americani ed Europei che oggi esprimono valori che a mio avviso non rispecchiano assolutamente il grado di rischio che si assume un investitore nel momento in cui li acquista.
Iniziamo con ordine: per prima cosa vi spiego come si legge un grafico cosiddetto Box Plot:
Il Box Plot è un grafico che racchiude una serie di valori in ordine crescente e ne identifica alcuni valori per comprendere meglio come si distribuisce la serie di valori: Facciamo un esempio, prendiamo gli oltre 1000 titoli Investment Grade Americani, (presenti nel database del software iRating) che hanno una Duration compresa tra 7 e 8 (quindi circa 10 anni alla scadenza) e mettiamoli in ordine per rendimento crescente; il più basso come rendimento rappresenta il trattino orizzontale vicino a zero; poi prendiamo i 100 titoli (10% del paniere) che rendono meno e vediamo qual’è il rendimento del 100mo (nell’esempio circa il 2,8%), poi prendiamo la media di rendimento di tutti i titoli, che corrisponde al trattino centrale della scatola (Box), di seguito andiamo a vedere il rendimento a scadenza del 900mo titolo, che corrisponde al bordo superiore della scatola, ed infine prendiamo il valore di rendimento a scadenza più grande di tutti che è il trattino orizzontale nero in corrispondenza del 8%.
Questo grafico serve a rappresentare meglio una distribuzione di rendimenti per comprendere se gli eccessi sono realmente eccessi, come sembra in questo caso sia il minimo che il massimo, oppure la serie è uniformemente distribuita. (ovviamente i percentili che determinano la scatola possono essere personalizzati).
A questo punto guardiamo la situazione dei corporate bond Europei con scadenza attorno ai 10 anni, sia IG (Investment Grade) che NIG (Non Investment Grade o Junk Bond).
Da questo grafico si può notare come la media dei rendimenti Europei IG sia di circa il 2,2% mentre la media dei titoli NIG è di circa il 3,8% il che farebbe sembrare che un certo premio per il rischio effettivamente ci sia.
Le cose cambiano se guardiamo al mercato Americano, che tipicamente essendo più liquido è anche più correttamente prezzato, almeno teoricamente:
Probabilmente per i meno abituati a vedere grafici del genere la differenza sarà poco percepibile anche per colpa della diversa scala dei due grafici. In America sembra che i rendimenti siano molto più alti che in Europa sia nel comparto IG che nel comparto Non IG.
Si capisce meglio di cosa sto parlando se si confronta il mercato Americano Investment Grade (a sinistra sul grafico sotto) con il mercato Europeo Non Investment Grade (a destra sul grafico sotto):
La scatola più piccola Americana significa che l’ottanta per cento dei titoli IG sono concentrati attorno alla media dei rendimenti (mercato più liquido ed efficiente come detto prima) mentre i titoli Non Investment Grade Europei sono maggiormente diversificati e con rendimenti più distribuiti.
A netto dell’affermazione precedente, si nota che la media dei due panieri è quasi uguale, appena superiore per i titoli Junk Bond Europei, e questa è una distorsione enorme del mercato oggi.
Chi è in grado di sostenere che le grandi corporation americane oggi sono rischiose quanto i titoli considerati spazzatura in Europa? Io no, anzi sostengo che ci sia una grande distorsione dei prezzi dei titoli Europei che rischia di far schiantare molti portafogli di investimento in obbligazioni Europee.
Da cosa è dovuta questa distorsione? a mio avviso delle numerose opere di iniezione di liquidità da parte della BCE sui mercati obbligazionari, che non si è limitata ai soli titoli governativi, ma anche in maniera selettiva (e anche questo giustifica una scatola più ampia) ai titoli obbligazionari cosiddetti eligibili dalla BCE.
Che poi la media dei titoli Europei IG sia di circa il 2,2% contro il 3,6% dei titoli Americani significa che il cosiddetto premio per il rischio non è assolutamente prezzato correttamente, quindi bisogna porre molta attenzione ai titoli Europei nei prossimi due anni e possibilmente utilizzare degli strumenti in grado di quantificare queste distorsioni ed avvertire in tempo reale quando i rischi aumentano come il software di Diaman Tech chiamato iRating che contiene un database di oltre 40.000 titoli in tutto il mondo e quindi è in grado di rilevare queste distorsioni.
Conclusione: massima attenzione ai titoli obbligazionari, temo che la “bubbana” sia finita…