“L’annuncio di un tapering in Europa nei prossimi mesi causerebbe un brusco aumento dei rendimenti di tutti i titoli di Stato europei. Tali aumenti sarebbero insostenibili per i paesi europei più fragili, come l’Italia, e potrebbero innescare una nuova crisi dell’euro.” Questa l’analisi di Yves Longchamp, Head of Research di Ethenea Independent Investors (Schweiz) AG, il quale ritiene che il tapering tocchi un punto vitale per l’Eurozona e vada ben oltre i confini della politica monetaria: nella situazione attuale, l’area euro non è in grado di affrontare un aumento dei tassi d’interesse, che rappresenterebbe un rischio sistemico.
Se guardiamo a quanto è accaduto ai Treasury decennali americani a seguito dell’annuncio di riduzione del quantitative easing fatto dal Presidente della Fed Ben Bernanke nel 2013, vediamo che fino al momento dell’implementazione della misura il rendimento dei Treasury giunse quasi a raddoppiare, spingendosi al 3%. Proiettando questo trend nell’Europa di oggi, i rendimenti dei titoli di Stato raggiungerebbero il 2 % in Germania, in Francia il 2,5 %, in Spagna il 3,1 %, in Italia il 3,8 % e in Portogallo il 6,5 %. Secondo la nostra analisi, questi livelli sarebbero insostenibili per i paesi europei più fragili e potrebbero innescare una nuova crisi dell’euro.
Ipotizzando che i governi siano disposti a onorare il proprio servizio del debito, la questione della sostenibilità di quest’ultimo riguarda la loro capacità di pagare, spesso analizzata mediante il rapporto debito/PIL. Stando ai dati Ocse, il rapporto debito/PIL dei cinque paesi citati va dal 75% della Germania al 160% dell’Italia.
Un tapering analogo a quello prospettato nel nostro scenario rappresenterebbe un rischio in particolare per Italia e Portogallo, anche se entrambi i paesi si impegnassero a raggiungere l’equilibrio fiscale nei prossimi anni. Sebbene la traiettoria del debito del Portogallo sia più drammatica di quella dell’Italia, riteniamo che l’Italia costituisca un rischio maggiore per l’Eurozona. Espresso in euro, il debito italiano è pari a 2.360 miliardi di euro, circa dieci volte quello del Portogallo, il quale – a quota 239 miliardi – è inferiore al debito greco (322 miliardi). L’Italia è il terzo paese più indebitato al mondo dopo Stati Uniti e Giappone.
Se quest’analisi è corretta, saranno i rendimenti italiani – non la Germania o gli Stati Uniti – a stabilire il livello del tasso privo di rischio. Dal momento che l’Italia è troppo grande per fallire a causa delle ripercussioni potenzialmente disastrose che tale fallimento avrebbe sul sistema dell’Eurozona, quest’ultima rimarrà “priva di rischio” fintanto che i rendimenti italiani resteranno inferiori alla crescita del PIL nominale, che dovrebbe raggiungere il 2,2% nei prossimi anni, di fatto il livello del rendimento decennale italiano al momento della redazione di questo commento. Potremmo aver già raggiunto il livello più elevato del tasso privo di rischio per quest’anno.