Benedetta Musco Carbonaro*
La Corte d’Appello di Milano, con la sentenza dell’11 giugno 2018, n. 2859, ha confermato la piena legittimità dei derivati anche puramente speculativi, ossia conclusi con finalità diverse da quelle di copertura, e soprattutto ha affermato che nessuna disposizione della normativa di riferimento in materia finanziaria prevede l’obbligo di indicare nei contratti il mark to market (ossia il controvalore del derivato al momento della conclusione del contratto) o gli scenari probabilistici dei derivati.
Cambio di rotta
La sentenza è estremamente rilevante sotto diversi profili. Innanzitutto ha di fatto ribaltato il precedente orientamento della stessa Corte di Appello di Milano, che nel 2013 aveva dichiarato la nullità dei contratti derivati per mancata informazione circa il mark to market degli scenari probabilistici, intesi come andamento prospettico dello strumento alla luce del possibile trend futuro del mercato di riferimento. Questi elementi, unitamente agli eventuali costi impliciti e ai criteri con cui determinare le penalità a carico del cliente in caso di estinzione anticipata del derivato, erano stati considerati essenziali al punto tale da essere necessari addirittura a fini di validità dei contratti, e questo sebbene nessuna disposizione del Tuf o dei regolamenti attuativi emanati dalla Consob li prevedesse espressamente in termini di contenuto necessario dei contratti. In buona sostanza, secondo l’impostazione del 2013 una serie di elementi che avevano natura tipicamente informativa erano stati “elevati” al rango di causa del contratto, tanto che in caso di mancata indicazione il contratto doveva essere dichiarato nullo, con tutti i conseguenti obblighi restitutori.
Applicando l’interpretazione del 2013, buona parte dei derivati in circolazione dovevano considerarsi a forte rischio di nullità.
Criteri di misurazione del rischio
Rivedendo il proprio convincimento, la stessa Corte di Appello di Milano ha invece ora ritenuto che la causa, in quanto elemento essenziale del contratto, costituisca un dato oggettivo che non ha niente a che vedere con le informazioni rese all’investitore. Tutti gli elementi rilevanti ai fini della misurazione del rischio, ossia il valore iniziale del derivato, gli scenari probabilistici e gli eventuali costi impliciti, sono stati pertanto ricondotti nell’alveo degli obblighi di informazione: quindi la banca è tenuta a rappresentarli al cliente ma, laddove non lo facesse, la conseguenza non sarà la nullità del derivato, perché al limite si potrà discutere solo di risarcimento del danno per inadempimento.
Conseguenze sui nuovi contratti
La Corte ha dunque espresso un criterio interpretativo del contenuto dei contratti derivati molto più aderente al tenore letterale della normativa di riferimento. I giudici non hanno infatti negato la rilevanza del mark to market, degli scenari probabilistici e dei costi impliciti, ma hanno ricondotto tali elementi nel canale loro proprio che è quello della corretta informazione da fornire al cliente.
Quale diretta conseguenza di tale ricostruzione, è stato chiarito che proprio in ragione della loro natura informativa i predetti dati non possono determinare la validità o meno del contratto, perché in caso di violazione si discuterà solo di risarcimento del danno.
La questione ha evidentemente un impatto notevole anche sotto il profilo pratico, perché come noto una declaratoria di nullità impone sempre e comunque la restituzione integrale delle perdite subite, mentre una condanna risarcitoria consente di misurare la gravità dell’inadempimento e quindi anche la quantificazione del danno, inteso come conseguenza immediata e diretta dell’inadempimento stesso, alla luce di numerosi fattori (quali ad esempio la sua prevedibilità, l’eventuale concorso di colpa del cliente e la prova del nesso causale tra inadempimento e danno, prova che come noto grava sul cliente che agisce in giudizio).
La discriminante della disclosure
Un ulteriore profilo degno di nota riguarda il tema dei costi impliciti dei derivati: è significativa infatti l’affermazione secondo cui essi rilevano esclusivamente sotto il profilo del pricing del derivato al momento dell’acquisto, ossia quanto il cliente paga lo strumento, ma non rilevano in termini di esito finale delle operazioni. In applicazione di tale impostazione la Corte ha quindi ritenuto che l’eventuale violazione dell’obbligo di disclosure al cliente dell’esistenza e dell’entità dei costi impliciti possa determinare la condanna al risarcimento limitatamente all’ammontare dei predetti costi, ma non certo in misura pari alle perdite eventualmente subite in esecuzione delle operazioni.
*Socio dello studio legale Zitiello Associati