Tutte le opportunità (e i rischi) del private debt

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Biagio Campo di Biagio Campo18 febbraio 2019 | 09:54

Sul mercato vengono promossi sempre più prodotti per lo sfruttamento del premio di illiquidità, ponendo le basi perché parte delle soluzioni di private debt replichino lo scenario degli Abs nel 2008, tuttavia non mancano le opportunità.

Private Debt – Rischi ed opportunità

I timori della Fed – Il 10 dicembre 2018 Janet Yellen ha sottolineato il rischio delle collateralized loan obligations (CLO) ed osservato le similitudini presenti con le cartolarizzazioni dei mutui subprime in merito ai bassi standard creditizi dei costituent. Il 10 gennaio Jerome Powell ha dichiarato di essere preoccupato per il livello di debito presente, tematica che “prima o poi dovrà essere affrontata”.

Rischio Germania – A dimostrazione dei rischi presenti BOFA ML ha calcolato le percentuali di default dei commercial real estate tedeschi registrate nel corso della precedente crisi, che furono del 33% tra i prestiti del 2007, dell’11% tra quelli del 2006 e del 7% in quelli del 2005, ben al di sopra delle insolvenze del comparto high yield.

GRAFICO 1

Driver M&A – Il mercato europeo dei leveraged loan sembra essere completamente ripartito, avendo raggiunto nel corso di una sola settimana emissioni pari a 3,5 miliardi di euro, di cui il 94% utilizzate per l’attività di M&A. L’indice S&P US Leverage Loan 100, dopo il calo del 5% circa registrato tra novembre e dicembre 2018, è tornato ai livelli di metà settembre.

GRAFICO 2

Popolarità delle strategie

Il settore del private debt ricomprende diversi strumenti con caratteristiche tra loro molto differenti. L’elemento che le accomuna è lo sfruttamento del premio di illiquidità, che nell’attuale contesto di tassi di interesse permette di offrire rendimenti rilevanti. “Attualmente le migliori soluzioni sono quelle che hanno investito in buoni progetti con basso profilo di rischio, come lo sviluppo di realtà esistenti o progetti immobiliari con size di medie dimensioni e rendimenti attesi tra il 5 e l’8%”, spiega Maurizio Caroglio, Partner della boutique londinese Trinity. “Nei prossimi cinque anni penso che il private debt diventerà sempre più popolare tra gli investitori istituzionali e meno dipendente dal canale wholesale”, afferma Patrick Marshall, Head of Private Debt and CLOs di Hermes Investment Management e Responsabile del fondo Hermes Direct Lending Fund. “Questa strategia diventerà sempre più trasparente in termini di commissioni e di reporting, in modo da rispondere alle esigenze degli istituzionali”.

La richiesta degli investitori

“In generale in Europa gli istituzionali sono alla ricerca di fondi che non utilizzano la leva finanziaria, a differenza di quanto accade negli Stati Uniti”, prosegue Marshall. “I gestori statunitensi ambiscono ad ottenere rendimenti più elevati e addebitano commissioni più alte rispetto a quelli europei. A Hong Kong c’è uno spiccato interesse per i prodotti a leva, ma nessuna propensione per questa tipologia tra gli investitori giapponesi e coreani, i quali “preferiscono i titoli senior secured, a differenza di quelli di Hong Kong che accettano di scendere nella struttura del capitale e correre più rischi”, illustra Marshall. In Italia il maggior sviluppo commerciale sarà ottenuto da “fondi di private debt che possano sostituire il rendimento del portafoglio obbligazionario, non quello azionario, e che rimborsino il capitale prima della scadenza”, commenta Caroglio. “A riguardo menziono alcuni bonds illiquidi su cartolarizzazioni di crediti sanitari o commerciali effettuati da Sunset con scadenze a breve”.

Selezione di private debt

La selezione di un private debt non può essere fatta in modo oggettivo tramite parametri adoperati per valutare i crediti tradizionali, ma è necessario avere un approccio più soggettivo come quando si valuta un prodotto alternativo”, chiarisce Caroglio. I parametri non convenzionali usati devono permettere di valutare in primis “storico ed indipendenza della società, capacità di rimborso del progetto finanziato, merito creditizio a fronte dell’assenza di rating, rapporto ritorno/profilo di rischio, tipologia di credito, garanzie, capacità dell’emittente di individuare buone opportunità, rispetto di criteri ESG ed effettiva decorrelazione dalle asset class tradizionali”. Secondo l’approccio sopra descritto “per i nostri clienti abbiamo selezionato il Quaero European Infrastructure fund 2 che investe in infrastrutture nell’area euro, con un IRR medio del 9-11% su un orizzonte temporale di 10 anni, ed il 4° fondo VSS, asset manager americano, con oltre 30 di anni esperienza nel Private Equity e Private Debt nei servizi informatici e commerciali tecnologici, IT sanitario, istruzione, ed il Private Debt Fund II (IRR medio del 13%) della londinese ACPI, società capace di trasferire le competenze nella gestione di fondi obbligazionari alla selezione di crediti per soluzioni di private debt”, termina Caroglio. “Quando si analizza la strategia di investimento cerchiamo fonti idiosincratiche di rendimento e la conservazione del capitale, con un profilo di rendimento commisurato alle attività/titoli di proprietà e che compensi le eventuali illiquidità intrinseche”, spiega Russell Barlow, Global Head of Alternative Investment Strategies di Aberdeen Standard Investments. “Capire se il modello di sourcing è proprietario, ripetibile e scalabile è una componente vitale nella nostra analisi. Lavoriamo per identificare se le protezioni e le riserve esistenti offrano protezione contro eventi negativi. Ad esempio, valutiamo se i portafogli contengano garanzie reali, i livelli del rapporto tra finanziamenti concessi ed il loro valore, l’eventuale presenza di accordi vincolanti in essere”, conclude Barlow. “Riteniamo che di fronte a un mercato aggressivo, una strategia a basso rischio sia la più appropriata”, termina Marshall.

 

 


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