Alpha positivo

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Finanza Operativa di Finanza Operativa 19 Luglio 2018 | 12:00

A cura di David Kupperman, Co-Head del team Alternative Investment Management, Neuberger Berman
Parola d’ordine? Incertezza. Questo è quanto emerso nell’incontro del Comitato di Asset Allocation (AAC) di Neuberger Berman tenutosi il mese scorso.
Chiaramente, l’interesse per i mercati obbligazionari rimane basso, ma gli stessi membri del Comitato hanno rivisto al ribasso anche le previsioni per gli strumenti più rischiosi, rispetto agli ultimi trimestri. In bilico tra la crescente incertezza, legata al potenziale scoppio di una guerra commerciale, alla direzione del dollaro e alla perdita di sincronizzazione della crescita mondiale, da un lato, e uno scenario di riferimento che prevede l’eventuale riaffermazione di una dinamica di espansione di fine ciclo, dall’altro, il Comitato ha adottato una posizione neutrale.
Di conseguenza, la discussione si è concentrata sulle opportunità specifiche in singole aree: ad esempio, si è parlato a lungo del segmento a breve delle curve del credito, ma è anche emerso un orientamento sempre più positivo nei confronti degli hedge fund. Già da tempo il Comitato guarda con favore alle strategie di arbitraggio, market-neutral e di nicchia nel comparto “a bassa volatilità”, ma ora ha anche rivisto al rialzo il suo giudizio sugli hedge fund direzionali trend-following, che dipendono maggiormente dai fondamentali.
Nel team Alternative Investments, condividiamo appieno questo orientamento.
Dinamiche
Non si tratta solo di cercare nuove fonti di alpha perché la convinzione nei confronti del beta è particolarmente bassa: a nostro avviso, l’attuale contesto è davvero positivo per un gran numero di strategie hedge direzionali. Negli ultimi tempi, i fondi Equity Long-Short di tipo fondamentale sono stati sostenuti dal calo delle correlazioni azionarie e dall’aumento della dispersione dei rendimenti. Anche dopo l’impennata delle correlazioni registrata a inizio anno, livelli attuali continuano ad offrire opportunità di investimento interessanti per gli investitori che si concentrano sulla selezione dei titoli. Inoltre, il costante incremento della volatilità, che ha innescato il recente aumento delle correlazioni, potrebbe generare punti d’ingresso e di uscita favorevoli sia per le posizioni lunghe che per quelle corte. Questo contesto positivo dovrebbe proseguire nel medio termine, grazie alla dispersione delle performance tra i titoli che saranno favoriti e penalizzati dalla riforma fiscale statunitense e dall’ulteriore volatilità generata dalla transizione delle politiche monetarie di Europa e Stati Uniti.
Più nel dettaglio, ci aspettiamo buone opportunità per i fondi long-short specializzati in energia e nei finanziari. Nel settore energetico, dopo un periodo prolungato caratterizzato da flussi di investimenti ridotti, al di fuori del settore dello shale statunitense (che di per sé deve fare fronte a specifiche limitazioni di capacità), è probabile che stia per cominciare una fase in cui l’offerta non riuscirà a tenere il passo della domanda. Unitamente all’orientamento favorevole del governo, ci sembra che questa situazione generi valore nel comparto midstream statunitense. Nel settore finanziario, le società USA dovrebbero beneficiare dell’attuale spinta verso la deregulation. Inoltre, ci aspettiamo un ulteriore consolidamento tra le banche regionali e quelle di minori dimensioni.
Tra le strategie Credit Long-Short sono in atto dinamiche analoghe, poiché l’aumento dei tassi accresce la dispersione dei rendimenti tra i vari titoli di credito in base ai fondamentali. Intravediamo anche un’interessante opportunità relative value a favore delle obbligazioni high yield rispetto ai prestiti bancari. Infine, i titoli di società con business in difficoltà e fortemente indebitate, offrono buone occasioni per assumere posizioni short con l’avvicinarsi della data di scadenza.
Strategie penalizzate
Negli ultimi mesi, le strategie più penalizzate sono state quelle macro e trend-following.
I fondi trend-following hanno registrato rendimenti non positivi da inizio anno, poiché le loro posizioni di rischio di lungo corso sono state impattate dall’improvviso picco di volatilità a febbraio. Tuttavia, in ultima analisi, un aumento duraturo della volatilità sarà positivo per queste strategie, una volta adeguato il budget di rischio al nuovo contesto di mercato.
I fondi macro che puntano sull’attività delle banche centrali e sui fondamentali dell’economia mondiale cominciano a loro volta ad acquistare slancio. La divergenza delle politiche monetarie prosegue ormai da due anni, è vero, ma finora è mancato un vero catalizzatore in grado di generare volatilità sui mercati. Invece, ora che l’inflazione comincia a superare il tasso obiettivo fissato dalla Federal Reserve, l’incertezza circa il livello dei prezzi che la Fed sarà disposta a tollerare potrebbe creare nuove opportunità di rendimento, così come l’adozione di un orientamento restrittivo da parte della Banca Centrale Europea, dopo la Fed.
Analogamente, fino al rallentamento registrato quest’anno dall’economia europea, la crescita mondiale sincronizzata aveva sostenuto il posizionamento positivo e alquanto diffuso sull’azionario e sui tassi a breve scadenza. L’AAC prevede il ritorno a una dinamica di espansione più sincronizzata, ma gli eventi del 2018 dovrebbero spingere gli investitori a prendere atto dell’attuale quadro molto variegato in termini di crescita, politiche fiscali e monetarie e impatti degli sviluppi politici, degli esiti elettorali e dei prezzi delle materie prime sulle diverse economie. Più le prospettive dei vari Paesi divergono, più si registrano differenze in termini di prezzi relativi degli strumenti finanziari, generando opportunità di maggiore qualità per i fondi macro. Sottolineiamo inoltre che l’aumento dei tassi d’interesse a breve termine genera rendimenti più elevati sul collateral detenuto dai fondi macro a fronte delle posizioni in futuresutilizzati per implementare le posizioni.
In breve, nel team Alternative Investment condividiamo le view positive dell’AAC per entrambi i tipi di strategie hedge. A nostro avviso il miglioramento del quadro delle opportunità di investimento proseguirà anche quando il Comitato tornerà a nutrire una forte convinzione nei confronti del beta.

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