“Crediamo che si sia più di una ragione che suggerirebbe alla BCE di lasciare i tassi invariati al livello attuale“. Ad affermarlo è Antonio Tognoli, responsabile macro analisi e comunicazione di Cfo Sim, che di seguito ne ricorda alcune di queste ragioni.
L’inflazione, che comincia ad essere sotto controllo. La BCE ha affermato più volte che le decisioni sui tassi di interesse saranno dipendenti dai dati. Gli ultimi dati che mostrano che l’inflazione primaria e principale dell’Eurozona sta gradualmente decelerando al 4,3% in settembre, anche se ancora ben al di sotto dell’obiettivo del 2%, forniscono tuttavia prove comunque sufficienti per giustificare un “nessun aumento”.
L’area euro vicina alla recessione. L’indebolimento delle economie, in particolare tre mesi consecutivi di calo della produzione industriale in Germania e il rallentamento dell’attività creditizia, sottolineano come la stretta della BCE si stia ripercuotendo sull’economia reale. La BCE ha iniziato in ritardo, riflettendo la compiacenza del 2021 riguardo all’inflazione transitoria. Ma le decisioni aggressive, con il normale ritardo di 18 mesi, si stanno facendo concrete in tutta Europa.
La BCE tenta di gestire il trade-off nonostante le sfide all’orizzonte. Il processo decisionale sempre più sottile del Consiglio Direttivo dovrebbe consentire alla parte favorevole ad un nuovo rialzo della BCE, una potente compensazione in cambio del mantenimento dei tassi invariati. La Lagarde dovrebbe convincere i mercati finanziari che il mantenimento dell’attuale livello non significa imminenti riduzioni dei tassi. Ciò potrebbe addirittura prefigurare futuri aumenti nel caso in cui l’inflazione si rivelasse inaspettatamente tenace. Un compito comunicativo difficile, ma non impossibile.
Le riserve minime a remunerazione zero svolgono un ruolo forte. Sotto l’impulso della Bundesbank, il consiglio sta considerando se il livello delle riserve bancarie obbligatorie, infruttifere in seguito alla decisione del consiglio del 27 luglio di abbassare a zero la remunerazione delle riserve minime, debba essere aumentato dall’1% al 2% delle passività. Ciò riporterebbe la percentuale al livello del 2011. La Bundesbank vede una maggiore dipendenza dalle riserve minime come uno strumento moderno (altro importante compromesso nell’equilibrio politico).
La BCE sta tenendo d’occhio il bilancio. La BCE e le banche centrali azioniste stanno riducendo il bilancio dell’Eurosistema, gonfiato da otto anni di allentamento quantitativo. Dopo il regolare rimborso estivo delle operazioni di rifinanziamento bancario, le riserve bancarie in eccesso sono scese da 5 trilioni di euro a 3,6 trilioni di euro. Il mantenimento dei tassi di interesse invariati può essere accompagnato da ulteriori misure che governino i portafogli dell’Eurosistema costituiti da diverse categorie di titoli di Stato. Un modo sofisticato per dire ai mercati cosa potrebbe accadere dopo, sarebbe quello di dire che i tassi di interesse possono essere tagliati solo dopo che la BCE avrà fatto ulteriori progressi nella riduzione dei titoli di stato (un ulteriore compromesso importante e strategico).
Attenzione alle lezioni del 2011. L’episodio di indebita stretta monetaria dell’estate 2011 nell’area euro gioca un ruolo importante nella memoria popolare della BCE. Gli aumenti dei tassi di interesse sono stati prontamente invertiti quando Draghi è diventato presidente nel novembre 2011. Pochissimi nel Consiglio Direttivo desiderano rischiare la dannosa perdita di credibilità che potrebbe derivare da una ripetizione di quello considerato un errore di valutazione strategica.
Attenzione all’Italia. I politici italiani hanno mostrato inquietudine per il recente inasprimento della BCE. A fine ottobre Panetta, membro del Consiglio Direttivo della BCE composto da sei persone, tornerà a Roma per diventare governatore della Banca d’Italia. Questa è solo la seconda volta da quando la BCE è nata nel 1998 che un membro del consiglio lascia l’incarico per diventare governatore della banca centrale nazionale. Durante la transizione, la BCE potrebbe voler adottare una mano ferma. Panetta difenderà apertamente la linea di Visco, secondo cui i rischi di una ulteriore stretta monetaria superano di gran lunga i benefici. Una versione sfumata della dottrina Visco-Panetta sembra prevalere nel Consiglio Direttivo.
Non menzionare le perdite. È probabile che la Bundesbank ritorni alla redditività solo nel 2028-29, più tardi di quanto postulato in un rapporto del FMI di luglio, apparentemente perché la banca centrale tedesca sta facendo ipotesi meno benevole rispetto al FMI. Queste perdite sono una conseguenza ritardata del QE. La Bundesbank può effettuare diversi aggiustamenti di bilancio per evitare un patrimonio netto negativo. Le considerazioni sul profitto non svolgono alcun ruolo formale nella politica monetaria. Tuttavia, dal punto di vista puramente aritmetico, evitare ulteriori aumenti del tasso di deposito aiuterà la redditività della banca centrale.