a cura di Neuberger Berman
“Non dubiti, signore” – come scrisse Samuel Johnson, una delle più citate figure della letteratura inglese – “quando un uomo sa che sarà impiccato nel giro di due settimane, la sua mente è estremamente concentrata.”
Forse i legislatori a Washington non devono affrontare la forca tra due settimane, ma molti di loro devono presentarsi alle elezioni di metà mandato tra 13 mesi e non hanno ancora ottenuto risultati legislativi tangibili da esibire ai propri elettori. Se questo non occupa tutti i loro pensieri – e mi riferisco soprattutto ai Repubblicani che detengono la maggioranza sia alla Camera che al Senato – presto sarà così.
Quando la settimana scorsa è stato accantonato l’ennesimo progetto di legge per abrogare l’Affordable Care Act, l’atteggiamento rancoroso ha ceduto il passo a un progetto di riforma fiscale un po’ meno di parte, e questo proprio quando è scattato il conto alla rovescia delle elezioni di metà mandato. Il potenziale avanzamento della riforma fiscale è importante per gli investitori non solo per le ripercussioni economiche e commerciali che avrebbero le nuove misure, ma perché i mercati finanziari sembrano guardare con un certo scetticismo all’attuale leadership di Washington.
Siate prudenti sui grandi trend del 2017
Ai primi di settembre l’indice del dollaro USA aveva perso l’11% da inizio anno. I titoli small-cap value statunitensi hanno infranto i record di sottoperformance relativa perdendo quasi 20 punti percentuali rispetto ai titoli large-cap growth.
Questo riflette l’interesse degli investitori per aziende che traggono vantaggio dalla crescita globale e dalla debolezza del dollaro o che possono incrementare gli utili in assenza di una maggior espansione economica: società esportatatrici, multinazionali e società tecnologiche (le cosiddette “FANG” – Facebook. Amazon, Netflix e Google). Di contro, i titoli small-cap value tendono a essere più incentrati sull’economia americana.
Tuttavia consigliamo cautela nell’assumere che questo trend dovrà continuare.Potrebbe esserci o potrebbe non esserci alcun progresso a Washington, ma quest’ultima possibilità è ora così fortemente scontata dai mercati che eventuali esposizioni basate su questa convinzione sembrerebbero comportare un rischio di ribasso estremamente contenuto.
Una proposta modesta dai “Big Six”
Come si potrebbero configurare questi progressi? La scorsa settimana il presidente Trump – che ha dimostrato una sorprendente disponibilità a negoziare con i Democratici sul tetto del debito – ha indicato gli obiettivi fiscali che sono stati individuati dai “Big Six” impegnati in prima linea: i presidenti di Camera e Senato, i presidenti delle commissioni fiscali di Camera e Senato, il segretario del Tesoro e il direttore del National Economic Council.
Secondo la loro proposta, le fasce delle aliquote fiscali si ridurrebbero da sette a tre e l’aliquota massima scenderebbe dal 39,6% al 35%. L’imposta societaria diminuirebbe dal 35% al 20% e le aziende potrebbero ammortizzare il costo dei nuovi investimenti per cinque anni. Si prevede, inoltre, che i profitti realizzati all’estero possano essere rimpatriati negli Stati Uniti applicando un’aliquota d’imposta ridotta, ma sui dettagli si attendono ancora conferme.
Sarà arduo attuare queste misure. Per imboccare la strada più facile della “riconciliazione”, che consente una votazione a maggioranza semplice sulle modifiche alla legge di bilancio, è ovviamente necessario che il Congresso approvi innanzitutto un bilancio, cosa che non fa da otto anni. Per approvare la legge di bilancio in Senato sono necessari 60 voti, il che comporta un sostegno bipartisan.
Inoltre, questa proposta è tutto fuorché radicale e alcune misure riguardanti le persone fisiche sono sorprendentemente progressive, forse un ramoscello d’ulivo offerto ai parlamentari Democratici. Sebbene l’alta probabilità assegnata dai mercati alle leggi pro-crescita a inizio 2017 resti tuttora valida, riteniamo che la probabilità che venga approvata una proposta più modesta, ma più proficua, continui a essere almeno del 50%.
Rischio spostato verso l’alto
Crediamo, con questo, che gli investitori debbano posizionarsi per un rafforzamento della crescita e del mercato azionario negli Stati Uniti? Sì e no.
Come il mio collega Joe Amato ha scritto alcune settimane fa, anche un modesto pacchetto di misure fiscali “potrebbe fornire un’utile impulso al mercato rialzista statunitense, ormai a fine ciclo”; e nel recente incontro trimestrale del nostro Asset Allocation Committee – di cui sarà presto disponibile il report – le nostre prospettive per i prossimi 12 mesi si sono tradotte in alcuni orientamenti di portafoglio leggermente più rischiosi.
Ciò nonostante, nel segmento delle large cap individuiamo al momento maggiori opportunità nei mercati azionari internazionali che non in quello statunitense. È nell’ambito dell’allocazione agli Stati Uniti – dove continuiamo a privilegiare le small cap alle società ad alta capitalizzazione – che valutiamo la possibilità di una svolta sulla riforma fiscale. Queste società sarebbero le prime a beneficiarne e la loro recente sottoperformance ha modificato gran parte del loro profilo di rischio al rialzo.
È su questa combinazione – per riprendere la citazione di Samuel Johnson –che gli investitori si dovrebbero concentrare.