A cura di Erick Muller, responsabile dei mercati e delle strategie di Muzinich & Co.
La politica europea dei tassi negativi (NIRP) può portare a conseguenze positive per il segmento high yield. Le recenti manovre di politica monetaria potrebbero risultare di supporto per il mondo dell’high yield europeo. Una crescita anemica e un contesto di bassi rendimenti porta inevitabilmente a dover riconsiderare, per gli investitori e per chi il risparmio lo gestisce, il concetto di orizzonte temporale di breve medio termine di un portafogli. Per chi è a caccia di rendimento, le opzioni sono limitate se ci si limita a guardare alle sole asset class tradizionalmente protagoniste dei portafogli vale a dire, nell’universo UK, bond governativi e equity ad alto yield.
Da una parte i Gilts, i titoli di stato emessi dalla Gran Bretagna, stanno dando rendimenti molto bassi, dall’altra la volatilità dell’azionario è diventata la vera minaccia reale di ritorni negativi e di rischi per la sostenibilità del pagamento di dividendi sui titoli ad alto rendimento in un contesto di economia asfittica come l’attuale. E questo significa che in questa fase è più che probabile prendersi molto rischio senza far susseguire a questo, però, delle performance interessanti.
A questo punto, quindi, come dovrebbero orientarsi gli investitori? A cosa dovrebbero guardare? Un’asset allocation europea che punta al segmento high yield potrebbe aiutarli a risolvere il dilemma di come generare un flusso di reddito stabile e a bassa volatilità. Perché questo è un contesto adatto a questo tipo di strumento? Lo scorso anno l’hy europeo, secondo l’indice Bank of America Merrill Lynch, ha messo a segno un timido 0,75% ma alcuni gestori di fondi sono stati capaci di incassare performance molto più interessanti, anche di quattro volte di più, a fronte di una volatilità più bassa di quella dell’indice che segnava un 5,92%.
Nel 2016, soprattutto alla luce delle recenti misure di stimolo monetario volute dalla Bce, c’è un contesto migliore per questa asset class: si assisterà a un valore di benchmark superiore rispetto a quello dello scorso anno e, di conseguenza, i gestori attivi capaci potranno fare ancora meglio. In Europa, così come in buona parte del mondo sviluppato, gli altissimi livelli di indebitamento e un contesto di bassa produttività continueranno a essere un problema per parecchi anni.
L’introduzione da parte della Bce di tassi di interesse negativi e un programma di espansione del QE che includerà l’acquisto di debito corporate investment grade porterà con sé effetti positivi che saranno benvenuti dal mercato. Questo significa che i tassi rimarranno bassi per lungo tempo e non mancheranno i timori di eventuali default da parte di qualche stato sovrano con possibili effetti a catena in tutta la zona euro. La Bce ha così dimostrato, ancora una volta, la sua volontà di adottare misure significative per respingere le minacce di deflazione e recessione.
Cosa aspettarci dall’european high yield. Se si considera l’indice FTSE 100 questo rendeva intorno al 4,18% (29 febbraio 2016), un portafoglio ben gestito di high yield europeo dovrebbe aggirarsi o superare il 5%. E sebbene lo yield sia importante, il total return e la preservazione del capitale lo sono ancora di più. È bene ricordare che il total return del FTSE 100 index nel 2015 è stato negativo e che la volatilità è stata massima mentre un fondo ben gestito di hy europeo avrebbe dato agli investitori un ritorno positivo del 4% e una volatilità inferiore.
E questo cosa ci dice? Che gli investitori non sono stati compensati per il rischio che si sono assunti investendo in azioni mentre il debito europeo high yield, a parità di condizioni, ha sovraperformato. E le condizioni dicono che continuerà su questo passo. Quindi, su una base total return, ci possiamo aspettare sui prossimi 12 mesi, un rendimento più che positivo da questa asset class.
Fondamentalmente, le misure sono di supporto per l’HY europeo. Gli emittenti di bond ad alto rendimento e gli istituti di credito a questi connessi cercano di infondere fiducia gli uni negli altri. In un contesto di crescita bassa, mentre non è facile per gli emittenti assistere alla crescita dei loro utili e impegnarsi in operazioni succulente per gli azionisti, dovrebbero però continuare a riuscire a pagare i loro debiti. Nel frattempo, l’ultimo round della Bce con buone probabilità sarà quello di vedere più titoli di stato spinti in territorio negativo e rendimenti compressi sul fronte investment grade e ci sarà più sostegno da parte del mercato per gli emittenti ad alto rendimento.
Gli investitori hanno un chiaro incentivo a concedere prestiti alle imprese ad alto rendimento per godere di livelli di reddito di certo più attraenti, anche se in termini relativi. I rischi sul fronte HY Europei sono più ridotti: la crescita è bassa ma gestita e i tassi di interesse non risaliranno per parecchio tempo, ripeto. I rischi potranno ridursi ulteriormente grazie a prudenti ricerche e selezioni del credito per contribuire a sostenere le aziende e renderle in grado di pagare i loro debiti e non di fare default.
Ci sono molte aziende di alta qualità nell’universo europeo del credito ad alto rendimento. Molte sono grandi e ben note, altre sono le cosiddette fallen angel che sono precipitate nell’universo high yield da quello investment grade, magari per essersi dovute accollare più debito in corrispondenza di un contesto economico difficile. Accuratamente selezionate, queste sono società molto solide per gli investitori e danno yield molto interessanti.
Molte altre sono imprese fondamentalmente solide ma con modelli operativi che si sono messi a lavorare su di loro più a leva rispetto alle altre, spingendole nell’universo high yield. E questo non significa che siano necessariamente meno in grado di soddisfare i loro debiti. Ancora una volta, la ricerca sul credito è fondamentale.