Ieri l’inflazione USA (anno su anno) di ottobre, pari al 3,2%, è risultata in ulteriore raffreddamento rispetto alle attese (3,3%) e rispetto a settembre (+3,7%), confermando il graduale avvicinamento della crescita dei prezzi all’obiettivo della FED. La seconda lettura del PIL su base trimestrale del terzo trimestre dell’Europa, pari al -0,1%, è invece risultato in linea con le attese e in contrazione rispetto al 2Q23 (+0,2%). L’indice ZEW di novembre è invece risultato decisamente più elevato delle attese (9,8 punti contro 5 punti di stimati e -1,1 di ottobre).
Gli investitori continuano a credere che la FED abbia probabilmente smesso di alzare i tassi e che l’economia sia sulla buona strada per un atterraggio morbido. L’idea è che con la potenziale conclusione del ciclo di inasprimento, l’economia potrebbe rallentare quel tanto che basta perché l’offerta e la domanda di lavoratori raggiungano l’equilibrio, ma non così tanto da bloccare la domanda dei consumatori e portare a un’ondata di licenziamenti e a una conseguente recessione.
Sulla scia di questa convinzione, le azioni hanno ora registrato una seconda settimana consecutiva di guadagni e i rendimenti obbligazionari sono rimasti ben al di sotto dei recenti massimi.
Probabilmente i mercati non hanno tutti i torti e questa narrazione ha sicuramente il suo fascino. Non vorremmo però che gli investitori stiano ora commettendo l’errore di sottovalutare come la FED consideri l’attuale rigidità del mercato del lavoro come una minaccia al suo obiettivo di riportare l’inflazione all’obiettivo a lungo termine del 2%. Powell ha ribadito il punto la scorsa settimana mentre parlava alla conferenza di ricerca del FMI. Molti dei suoi commenti hanno fatto eco alle osservazioni fatte in seguito alla decisione del FOMC di lasciare i tassi invariati all’inizio di questo mese.
Powell nella sua ultima apparizione ha posto maggiore enfasi sulla determinazione della FED di portare il tasso di inflazione al di sotto del suo obiettivo del 2% in modo sostenibile, sottolineando come i membri del FOMC non fossero del tutto sicuri che la politica della FED fosse sufficientemente restrittiva da raggiungere il suo obiettivo.
Pur riconoscendo i progressi significativi nel contenere le pressioni sui prezzi, grazie anche alla risoluzione di gran parte delle anomalie della domanda e dell’offerta indotte dal Covid, Powell ha osservato che la FED è attenta al rischio che una crescita più forte possa minare ulteriori progressi nel ripristinare l’equilibrio del mercato del lavoro e nel ridurre l’inflazione. Il che potrebbe giustificare una risposta da parte della politica monetaria. Chiaro che la FED vuole evitare di provocare una recessione (in un anno elettorale), ma ha sottolineato che sta dando priorità al rischio di un’inflazione elevata e persistente rispetto al rischio di un aumento dei licenziamenti e di una conseguente recessione.
In altre parole, riteniamo che la FED continui a considerare le pressioni salariali come un ostacolo al progresso continuo nel processo disinflazionistico e consideri un rallentamento della domanda come il percorso più probabile per creare un surplus nel quadro occupazionale. Date le preoccupazioni della FED sui salari, riteniamo che non sarà disposta ad allentare gli attuali livelli restrittivi dei tassi fino a quando non ci saranno prove durevoli che il mercato del lavoro ha un margine di flessibilità sufficiente e l’inflazione non sarà tornata in modo sostenibile intorno al 2% (tassi più alti più a lungo).
Sfortunatamente, dato che l’occupazione è un indicatore ritardato dell’economia, riteniamo che quando la domanda di lavoro si sarà attenuata al punto che gli aumenti salariali annuali saranno scesi al 3,5% o meno su base costante, un potenziale rallentamento economico potrebbe già essere arrivato e potrebbe peggiorare ulteriormente con il raffreddamento del mercato del lavoro.
L’indicatore anticipatore del mercato del lavoro punta al ribasso. L’ultima pubblicazione dell’indice sulle tendenze dell’occupazione del Conference Board suggerisce che il mercato del lavoro si sta indebolendo. L’indice è un aggregato di otto indicatori del mercato del lavoro. Quando i numeri dell’indice aumentano, è probabile che l’occupazione aumenti. Al contrario, un dato in calo suggerisce che l’occupazione probabilmente diminuirà. L’ultimo comunicato pubblicato la scorsa settimana mostra che l’indice è sceso a 114,16 in ottobre rispetto a 114,63 del mese precedente. Il dato di ottobre ha continuato la tendenza al ribasso iniziata dopo che la misura aveva raggiunto il picco di 119,55 nel marzo 2022, e la misura è ora in calo del 3,2% su base annua. Nelle altre sette volte in cui l’indice ha registrato cali anno su anno pari o superiori all’attuale calo di 12 mesi, l’economia è stata o è caduta in recessione.
E l’ultimo sondaggio sulla fiducia dei consumatori pubblicato dall’Università del Michigan mostra che l’impatto dei tassi più alti sta già iniziando a farsi sentire sulle opinioni dei consumatori. Anche la percezione delle condizioni di acquisto, dalle case alle automobili e ai beni durevoli, si è deteriorata a causa degli alti tassi di interesse. Ad esempio, le opinioni sulle condizioni di acquisto di case sono crollate del 25% a novembre e sono ora dal 2022. Allo stesso modo, le condizioni percepite per l’acquisto di beni durevoli sono scese del 16% nel mese. Il mercato degli acquisti di veicoli ha raggiunto livelli minimi che non si vedevano dal dicembre dello scorso anno.
Qualche considerazione sul rating del credito americano. Il 10 novembre Moody’s ha abbassato a negativo l’outlook sul rating del credito governativo USA. Non riteniamo che la decisione di Moody’s abbia un impatto ampio e immediato sulla visione che i mercati di investimento globali hanno nei confronti dei titoli del Tesoro statunitense.
Tuttavia, è importante ricordare che i costi annuali degli interessi al servizio del debito sono in aumento. Poiché i pagamenti degli interessi assorbono più risorse nel bilancio, è probabile che gli oneri finanziari diventino un problema che limiterà la futura spesa pubblica. Ciò potrebbe significare che potremmo assistere a un’erosione del contesto ultra favorevole all’assunzione di rischio che esisteva per gran parte del decennio precedente.
A cura di Antonio Tognoli, responsabile macro analisi e comunicazione di Cfo Sim