Perché l’uscita dall’euro resta improbabile

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di Finanza Operativa 28 Marzo 2017 | 10:30

A cura di Oliver Adler, Head of Economic Research, Credit Suisse
Ora che i negoziati sul prossimo pagamento alla Grecia sono nuovamente impantanati e importanti politici in Francia e Italia spingono ad uscire dall’euro, si è riaperto il dibattito sul possibile disfacimento della moneta unica. Quanto è serio questo rischio?
Elevati costi economici sono un deterrente all’uscita dall’euro. In linea di principio sono immaginabili due strade per uscire dall’euro: un’uscita volontaria ad opera di un paese membro, oppure una uscita involontaria, per costrizione. La prima categoria comprende la proposta di Marine Le Pen, candidata alle elezioni presidenziali francesi, per l’uscita della Francia dall’Unione Europea (UE) e dall’euro. Attribuiamo una probabilità del 15% ad un evento di questa natura. Innanzi tutto, i sondaggi indicano che una vittoria di Marine Le Pen al secondo turno delle  elezioni presidenziali è improbabile. Inoltre, se anche dovesse vincere, un referendum consultivo sulla partecipazione all’euro potrebbe aver luogo solamente con l’approvazione della maggioranza del parlamento, e la cancellazione di trattati internazionali richiede la maggioranza di entrambe le camere: assemblea nazionale e Senato. Ottenere una maggioranza anti-euro al Senato appare inverosimile nel prossimo futuro.
Al di là di questi ostacoli, il tentativo di un’economia strutturalmente piuttosto debole e vulnerabile (misurata in termini di conti con l’estero e di equilibrio fiscale, di livello di debito pubblico e potenziale di crescita) di introdurre una propria moneta darebbe sicuramente il via ad una sequenza di eventi negativi: i rendimenti obbligazionari si impennerebbero con la fuga di capitali all’estero, il sistema bancario subirebbe forti pressioni, l’accesso ai mercati internazionali dei capitali sarebbe sbarrato e occorrerebbe introdurre controlli sui capitali. Dato che non tutto il debito espresso in euro potrebbe essere convertito nella valuta debole, ne seguirebbe un’ondata di default, con la conseguenza di una grave flessione economica.
I vantaggi della svalutazione sarebbero in parte annullati dall’aumento dell’inflazione. Simmetricamente, se un paese strutturalmente forte (es. la Germania) decidesse di uscire dall’euro, la sua nuova moneta si apprezzerebbe bruscamente, provocando uno shock deflazionistico all’economia, con una forte frenata delle esportazioni, mentre i possessori di asset espressi nell’euro indebolito registrerebbero minusvalenze. Anche questo creerebbe tensioni sul sistema finanziario. Sembra improbabile che in Germania una maggioranza politica si esprima contro l’euro, fintantoché i vantaggi economici (stabilità della valuta) continuano a superare i costi percepiti (trasferimenti finanziari ai paesi periferici). Detto ciò, è vero che le conseguenze economiche negative dovrebbero costituire un forte deterrente rispetto ai desideri di uscire dall’euro, ma non assicurano appieno la coesione della valuta.
Espulsione formale quasi impossibile, sospensione informale (seguita da una uscita) no Mentre un’uscita volontaria dall’UE (e quindi dall’euro) è prevista dai Trattati dell’Unione (vedi Brexit), l’espulsione dall’euro non lo è. Un tentativo di espellere un paese invierebbe un segnale molto negativo sul futuro dell’unione politica e monetaria. È più verosimile una sospensione di fatto dall’euro. Nel concreto, è immaginabile il seguente scenario: la Banca Centrale Europea (BCE) pone fine ai suoi acquisti di titoli nel 2018; riduce il suo sostegno alle obbligazioni dei paesi periferici d’Europa, Italia in primis; i rendimenti aumentano e accelerano le fughe di capitali.
Per sostenere il suo sistema bancario, la banca centrale italiana accelera i prestiti dalle banche centrali “del nord”, soprattutto dalla Bundesbank, attraverso il sistema Target II; la BCE effettivamente taglia fuori la Banca d’Italia dalla liquidità; l’Italia è costretta a imporre controlli sui capitali – come in Grecia e a Cipro – e la sospensione è completa. A quel punto, è ipotizzabile una serie di esiti: l’Italia si sottopone a riforme strutturali con il sostegno del meccanismo di stabilità europeo e della BCE, oppure alla fine abbandona l’euro.

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