Intervista a Raymond Sagayam, Chief investment officer fixed income di Pictet AM
Crede che il rialzo del reddito fisso registrato a livello globale a partire dai primi anni ’80 sia alle battute finali?
Mi sta chiedendo se siamo al termine della fase positiva del mercato obbliga- zionario? Penso proprio di sì. Credo che negli ultimi anni molti dei soggetti che concorrevano a contenere i tassi di interesse – allo scopo (raggiunto) di contrastare la crisi finanziaria globale – abbiano esaurito i mezzi a loro disposi- zione e questa politica non è adatta nell’attuale contesto macroeconomico. Ma è forse la fine dell’asset class? Sono fermamente convinto che non sia così.
Come si comporta un gestore del reddito fisso in questa situazione?
Trovo incoraggiante il fatto che il ricorso al reddito fisso sia ormai radicato nelle scelte degli investitori privati e istituzionali. Non è un’asset class per cui si perde interesse dall’oggi al doma- ni. Gli obbligazionisti potrebbero riscontrare una maggiore volatilità nel breve periodo, ma nella sostanza il fixed income risponde a un’esigenza fondamentale, garantendo un rendimento stabile per tutta la durata del titolo e il rimborso del capitale alla scadenza. Qualcuno tende a pensare che i millennials (i nuovi investitori) preferiscano rischiare e quindi staranno alla larga dalle obbligazioni. Anche se non si può ignorare l’impatto di questa generazione, quelli che hanno capitali da impie- gare adesso non sono i millennials. Si tratta di persone meno giovani, vale a dire la fascia di popolazione che sta crescendo a dismisura in Occidente e in Giappone. Sono loro che hanno maggiore influenza nel breve-medio periodo.
Questa tipologia di investitori cercherà sempre titoli a reddito fisso, essenzialmente per via della struttura dell’asset class e perché si adatta ai loro obiettivi per il pensionamento. Nell’immediato, un repentino rialzo dei tassi di interesse potrebbe causare una flessione degli investimenti obbligazionari. Tuttavia nel medio periodo ci sono buone ragioni per ritenere che questi investitori sa- ranno invece rincuorati dal sostegno dei tassi di interesse e riprenderanno ad acquistare bond.
Al contempo, il rialzo dei tassi riduce il valore attuale delle passività a lungo termine, una buona notizia per i fondi pensione. Probabilmente diversi piani di investimento a lungo termine che avevano quasi gettato la spugna nella convinzione che i tassi di interesse sarebbero rimasti bassi a tempo indefinito inizieranno ad aggiustare il tiro. Il rialzo dei tassi di interesse probabilmente favorirà i fondi pensione e ne cambierà l’economia. Le implicazioni di un aumento dei tassi per questi fondi sono essenzialmente due. Il tasso di sconto applicato alle passività future salirà. Inoltre, alla scadenza dei titoli obbligazionari, il capitale potrà essere reinvestito a rendimenti più elevati, con la conseguente attenuazione di even- tuali perdite.
Ritengo vi sia un’ingente liquidità disponibile in grado di limitare prolungati periodi di volatilità. Ma il percorso di adeguamento non sarà necessariamente morbido o facilmente prevedibile. Si po- trebbe assistere a una riallocazione in altre strategie fixed income. Gli investitori che non sono in grado di sfruttare la volatilità dei tassi di interesse e il relati- vo impatto sulla performance assoluta potrebbero decidere di impiegare il ca- pitale in strumenti con duration limitata, come quelli del mercato monetario, l’absolute return, il total return o i prodotti indicizzati a duration breve.
Ad esempio, il recente aumento dei tassi Libor (dovuto anzitutto all’abbandono dei prime fund in seguito a nuove normative) ha reso l’investimento in prodotti come i nostri strumenti del mercato monetario in dollari estremamente interessante per chi è attento al rischio duration nel breve periodo.
Tuttavia l’evoluzione dei tassi di interesse è cruciale. Un rialzo graduale è gestibile, mentre movimenti ampi e improvvisipossono destabilizzare alcuni segmenti del reddito fisso, come si è osservato all’indomani dell’elezione di Trump.
Da un lato le dinamiche macroeconomiche stanno mettendo fine alla lunga fase rialzista del merca- to obbligazionario, dall’altro le pressioni normative prosciugano la liquidità. Quanto è grave il problema?
La liquidità sul mercato del reddito fisso è in calo dal 2008. Ma ora la flessione è un aspetto consolidato, a meno che le autorità non facciano marcia indietro e consentano di nuovo alle banche di dete- nere ampi portafogli obbligazionari come ai tempi in cui agivano da intermediari. Secondo me bisogna accettare questa illiquidità e usarla a proprio vantaggio laddove è possibile. Mi spiego meglio con un esempio concreto. Alcuni CDS (credit default swap, ovvero contratti che offrono agli obbligazionisti protezione contro i casi di default) hanno un mercato decisamente illiquido. Si tratta di titoli poco scambiati. Mi vengono in mente due ambiti in particolare: i CDS statunitensi sul settore sanitario e sui REIT (real estate investment trust).