Mercato obbligazionario, meglio prevenire?

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di Stefano Fossati 4 Luglio 2019 | 12:00

A cura del team Global Fixed Income, Currency and Commodities Group di J.P. Morgan Asset Management

Anche questa settimana il tono degli annunci delle banche centrali si è mantenuto accomodante: ciò suggerisce che un taglio dei tassi negli Stati Uniti e in Europa sia ormai quasi certo. L’allentamento della politica monetaria riuscirà a scongiurare una recessione? E quali saranno le conseguenze per i mercati valutari?

Fondamentali

La funzione reattiva delle principali banche centrali ha cambiato natura e ora è evidente che queste cerchino di anticipare la curva. Questo ha trovato conferma il 19 giugno, quando il presidente della Federal Reserve (Fed) Jerome Powell, parlando dell’attuale orientamento di politica monetaria, ha citato la massima “meglio prevenire che curare”. Gli ultimi dati sull’economia statunitense sono stati contrastanti o negativi, ma a causa delle incertezze sul fronte del commercio globale le banche centrali si mostrano disposte a tagliare i tassi anche se i dati si mantenessero stabili. A giugno l’indice della Fed di Filadelfia sul settore manifatturiero ha toccato i minimi degli ultimi quattro mesi e sono emersi sintomi di debolezza anche sul fronte della spesa al consumo, a causa del deterioramento della fiducia delle famiglie e del rapporto tra chi ritiene che le opportunità di lavoro siano “abbondanti” e chi le giudica “scarse” (differenziale del mercato del lavoro). Sembra quindi che la lunga fase di divergenza tra la politica economica e monetaria degli Stati Uniti e quella del resto del mondo stia per finire.

Valutazioni quantitative

Il biglietto verde ha nel complesso beneficiato del differenziale di spread tra i tassi statunitensi e quelli degli altri Paesi. L’indice del dollaro statunitense si è infatti apprezzato di oltre il 4% nel 2018 grazie all’approccio più restrittivo della Fed rispetto alle altre banche centrali. La valuta statunitense ha continuato a guadagnare terreno anche nel 2019 e al 30 maggio il relativo indice segnava un progresso del 2% da inizio anno. Tuttavia, più di recente, il dollaro ha risentito dell’ammorbidimento dei toni della Fed e a tutt’oggi ha ceduto tutti i guadagni realizzati tra il 30 maggio e il 25 giugno. Il problema maggiore sarà la sua reazione al passaggio a un ciclo di allentamento. In passato la moneta statunitense si è indebolita in vista del primo taglio di un nuovo ciclo, un comportamento che riscontriamo appunto in questo momento. Tuttavia, il suo andamento successivo è dipeso dalla reazione della crescita all’allentamento dei tassi: in genere si è rafforzata dopo un taglio di metà ciclo di natura preventiva, ma ha perso terreno quando in seguito la crescita è rallentata ed è scivolata in recessione.

Fattori tecnici

I fattori tecnici, in particolare sul fronte della domanda, continuano a essere estremamente favorevoli ai mercati obbligazionari. La probabilità di perduranti rendimenti negativi sta spingendo gli investitori a puntare su titoli di alta qualità a lunga scadenza, mentre in Europa la prospettiva di un allentamento quantitativo sta alimentando la domanda di obbligazioni di qualità inferiore con rendimenti relativamente alti. Questo andamento della domanda è generalizzato, non solo a livello settoriale ma anche regionale, il che potrebbe indicare che gli afflussi di capitali non favoriranno necessariamente una valuta a scapito di un’altra. Nella settimana al 24 giugno, per esempio, i fondi di obbligazioni societarie statunitensi, high yield e investment grade, hanno registrato afflussi per 6,2 miliardi di dollari, i fondi europei sul credito hanno raccolto 2,2 miliardi di dollari e quelli del debito emergente 1,8 miliardi di dollari. Stranamente, la maggioranza degli investitori mantiene ancora un posizionamento lungo sul dollaro statunitense, che potrebbe accentuare la debolezza del biglietto verde nelle settimane che ci separano dalla riunione di luglio della Fed.

Che cosa significa per gli investitori obbligazionari

A nostro giudizio, il cambiamento delle banche centrali dalla funzione reattiva è un evento epocale e per il momento si sta dimostrando positivo sia per gli attivi più rischiosi che per gli investimenti difensivi nel reddito fisso. Il dollaro ha reagito negativamente, ma fino al taglio dei tassi della Fed previsto a luglio non sarà chiaro se la performance negativa sia destinata a durare o si tratti solo di una correzione temporanea. In attesa di vedere come si evolverà la situazione, riteniamo consigliabile adottare un approccio tattico e per questo al momento preferiamo mantenere un posizionamento corto sul dollaro statunitense, in attesa delle opportunità di guadagno che il primo taglio dei tassi potrebbe offrire.

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